Michel Aglietta est Professeur à l’université de Paris Nanterre. Il est notamment l’auteur de La crise. Les voies de sortie, Michalon, Paris, 2010.
La détérioration fulgurante des dettes publiques en Europe à partir de 2009 n’a rien à voir, hormis la Grèce, avec une dégradation progressive de la gestion des finances publiques. Elle résulte d’un événement systémique qui a contraint les États à prendre en charge les dettes privées et à soutenir des économies qui s’effondraient. Il s’agit d’un surgissement de l’endettement public comparable à ceux qui ont été provoqués par des guerres ou par la crise financière globale des années 1930. A son tour, le problème posé par la consolidation de ces dettes est similaire à celui qui a confronté les pouvoirs publics dans le passé à la suite de ces événements.
Les expériences du passé, notamment celles qui ont suivi la deuxième guerre mondiale, montrent que les dettes se résorbent sur des périodes longues sans traumatisme majeur si l’on adopte les bonnes politiques. Il existe, en effet, plusieurs canaux possibles de réduction des dettes. L’art se trouve dans leur combinaison. La croissance économique maintenue sur le moyen terme est la voie royale. Mais elle ne se décrète pas et implique des politiques très volontaristes qui ont totalement disparu d’Europe et qu’il importe de retrouver. La voie japonaise est le piège dans lequel les errements actuels des gouvernements européens risquent de nous faire tomber. Elle se traduit par des ajustements budgétaires et des plans d’austérité qui n’en finissent pas, parce qu’ils entretiennent la croissance basse. La raison est la force d’attrition sur l’économie résultant de la détérioration des facteurs de croissance qui dépendent des dépenses publiques. Mentionnons comme repoussoir la voie de l’entre-deux guerres : les défauts massifs et les restructurations forcées qui détruisent le capital et plongent les économies dans une spirale dépressive, jusqu’à ce que le désendettement ait atteint son terme et que le manque de capital crée une nouvelle demande. Si l’on oublie l’euthanasie instantanée des créanciers domestiques de l’État par un surgissement de l’hyperinflation type république de Weimar, il reste une voie qui a fait merveille aux États-Unis après la seconde guerre mondiale : un cocktail d’inflation chronique et stable (autour de 3%) et d’une politique monétaire visant des taux d’intérêt réels négatifs. Cette dernière voie est tout à fait rationnelle. C’est une taxation implicite de l’épargne qui se substitue à l’augmentation de la pression fiscale (taxation explicite des revenus) lorsque celle-ci est entravée par la collusion d’intérêts économiques et politiques produite par la globalisation financière. C’est la politique actuellement suivie par Ben Bernanke devant la paralysie du Congrès. Comment l’Europe peut-elle tenir compte de ces enseignements ?
Pas de résolution des dettes souveraines sans stabilité financière
La focalisation sur la crise des dettes publiques tend à faire oublier l’essentiel : c’est par le comportement des banques engagées dans le financement de la spéculation immobilière que la crise s’est diffusée. Toute réforme qui ne voit pas que les dettes publiques sont contaminées par les pertes cachées des bilans bancaires est vouée à l’échec. Parce que les pertes latentes dorment dans leurs bilans, les banques sont vulnérables à la détérioration des finances publiques et rendent la relance du crédit pour la croissance très problématique. Il faut donc reconnaître la nécessité de restructurer les dettes publiques dans les pays où c’est nécessaire et recapitaliser les banques mises en péril par ce processus. Corrélativement la politique macro prudentielle doit surveiller la dynamique de la dette privée et du prix des actifs. L’idée majeure est que la dette totale des nations sera d’autant mieux contrôlée qu’une régulation financière contra cyclique sera mise en œuvre et que la politique monétaire se préoccupera du niveau des taux longs. Ensuite pour retrouver le lien entre finance et croissance, il faut surtout sortir de l’ornière des règles automatiques de contrôle des finances publiques, du type pacte de stabilité et encore pire règle constitutionnelle. La première réforme est de réguler la concurrence fiscale pour éviter qu’elle déclenche des processus pervers. La deuxième est d’instituer une agence européenne indépendante d’évaluation des finances publiques, capable d’analyser les liens entre structure du budget et croissance de long terme. Sur cette base, une telle agence pourrait remplacer les agences de notation actuelles vis-à-vis des marchés en fournissant des notes fondées sur des évaluations de grande qualité. Elle rendrait ainsi possible rationnellement l’émission d’eurobonds.
Un marché d’eurobonds serait un atout majeur pour la zone euro. Elle créerait un marché unifié de titres publics de grande taille et profondeur, directement concurrent du marché financier américain. Ce serait un attracteur de capitaux en provenance du reste du monde pour financer les investissements d’innovation qui relèveraient la croissance potentielle. L’émission d’eurobonds requiert deux conditions fondamentales qui font partie du renouvellement de la gouvernance : d’une part le processus d’évaluation que nous avons évoqué, d’autre part une forte coordination des politiques budgétaires selon la procédure dite des semestres européens. L’évaluation définirait une gamme de bonus/malus pour l’émission des titres publics des pays membres, en fonction des critères utilisés par l’agence d’évaluation, qui modulerait le coût de leurs émissions par rapport au taux d’intérêt moyen des eurobonds. En fondant un marché des eurobonds sur une évaluation objective incontestable parce qu’approfondie et indépendante, tous les pays, y compris l’Allemagne, pourraient bénéficier de la liquidité supérieure à celle des marchés nationaux de dettes publiques séparés. Bénéficiant de notations fondées sur la reconnaissance de la production de valeur due aux investissements publics, donc des flux de recettes futures, les États auraient un intérêt majeur à réorganiser leur politique financière vers une programmation à moyen terme comportant un montant élevé de dépenses publiques productives et une structure fiscale plus efficace.
La coordination de la politique budgétaire ne peut être efficace que dans la cadre d’une concertation des politiques macroéconomiques. En effet, une leçon essentielle de la crise financière pour la gouvernance de la zone euro est qu’un dispositif de surveillance et de contrôle est voué à l’échec s’il n’englobe pas la dynamique de la dette privée. Cela veut dire que le dispositif doit être de l’ordre de la supervision active plutôt que des règles automatiques et qu’il doit englober les dérapages du crédit privé, les prix des actifs et les évolutions des taux de change réels, c’est-à-dire de la compétitivité. L’idée majeure est que la dette publique sera d’autant mieux contrôlée qu’une régulation financière contra cyclique sera mise en œuvre et que la politique monétaire se préoccupera du niveau des taux longs. Concernant la procédure budgétaire proprement dite, il s’agit d’impliquer les parlements nationaux dans une programmation budgétaire pluri annuelle constituant un cadre contraignant dans lequel les lois de finances devront s’inscrire. La coordination devrait se faire dans le cadre d’une procédure agréée par tous les gouvernements de l’examen en commun préalable des choix budgétaires de chaque pays. Des pré programmations budgétaires pour la loi de finances à venir seraient préparés par les gouvernements et envoyées à Bruxelles pour examen par la Commission, puis débat européen au conseil des chefs d’Etat et au Parlement Européen. Des décisions mutuellement contraignantes en résulteraient pour le budget de l’année à venir qui devraient être validées dans les lois de finance nationales.
Le pacte pour l’euro et l’enjeu de la croissance soutenable
Les innovations de gouvernance ne seront efficaces que si les pays européens se redonnent un projet de croissance. La seule manière de sortir du piège de la croissance molle est de promouvoir des investissements de long terme en capital physique, capital naturel et capital humain. La réduction des coûts de la santé par des politiques de prévention à grande échelle et par le développement des biotechnologies, l’énergie propre et ses réseaux de distribution auto régulés, l’adaptation des villes au changement climatique doivent être les objectifs d’une programmation budgétaire à long terme. Il en est de même des infrastructures de transport transeuropéen à basse intensité carbone, c’est-à-dire une priorité au rail par un réseau dense à grande vitesse couvrant l’Europe. L’investissement en capital humain, pour élever massivement les qualifications de la population jeune et pour renouveler les compétences tout au long de la vie active, devrait faire partie d’une politique à long terme de l’emploi qui est la seule manière d’avoir raison du chômage structurel. A l’heure actuelle, les gouvernements sont engagés dans des politiques exclusivement court-termistes, susceptibles de provoquer des résultats opposés à ceux que l’on recherche. Sans perspectives de long terme, l’austérité budgétaire conduit inexorablement à un régime permanent de croissance molle, tandis que les marchés financiers imposent des taux d’intérêt trop hauts pour la croissance entravée. Seule une politique de croissance de l’ensemble de l’Europe, donc un relèvement du taux d’investissement, peut éviter l’insolvabilité des pays qui sont pris dans le cercle vicieux.
Pour élever l’investissement et l’orienter vers les priorités de long terme, il faut modifier profondément la structure des rendements et des risques par rapport aux errements des années précédant la crise. Pendant près de vingt ans la finance a prospéré sur la surconsommation financée à crédit dans le mépris de la conservation de l’environnement. La politique budgétaire n’a eu qu’une orientation persistante : abaisser les impôts sur le capital. L’incidence de ces dispositions sur l’allocation du capital a été fort claire : favoriser autant que faire se peut l’amplification des rendements à court terme. Une régulation financière plus exigeante que ne le propose Bâle III est nécessaire pour mettre de l’ordre dans la structure des rendements et des risques qui rende possible une intermédiation financière de long terme. Les investisseurs dont la nature du passif devrait conduire à des allocations d’actifs prenant en charge le long terme, doivent pouvoir trouver avantage à gérer les risques extra financiers inhérents aux investissements de la croissance soutenable, plutôt qu’à surfer sur la volatilité des marchés financiers. Pour infléchir la structure des rendements des actifs dans un sens favorable aux investissements durables, la manière la plus efficace est de faire évoluer les prix relatifs par la fiscalité. La consolidation budgétaire en Europe ne doit donc pas se contenter d’augmenter les impôts ou de diminuer les dépenses, elle doit saisir l’opportunité de faire évoluer la structure de la fiscalité et celle des dépenses.
En outre, parce que les pays européens ont des contraintes budgétaires prégnantes, ils ne vont pas s’engager dans des politiques ambitieuses d’investissement. La seule solution est une politique d’ampleur européenne, financée par un dispositif qui implique une avancée dans l’utilisation du budget européen, dédiée au financement du relèvement de la croissance potentielle. C’est en même temps par cette voie que les populations des pays européens reconnaîtront le bien fondé de la construction européenne. Il faut donc créer deux impôts levés au niveau européen par décision du parlement européen : une taxe sur les transactions financières largement justifiée par le caractère transfrontière des entités financières et par la légitimité de capter une partie de la rente prélevée par ces institutions sur l’économie d’une part, une taxe carbone avec prélèvements aux frontières, justifiée par l’incitation indispensable aux investissements bas carbone d’autre part. Le produit de ces taxes doit servir de capital pour garantir une intermédiation financière destinée à financer les innovations qui nous engageront sur un sentier de croissance durable.
Sur la base du capital de garantie provenant du produit de la nouvelle fiscalité européenne, la Communauté peut soit utiliser la banque européenne d’investissement pour accroître sensiblement sa capacité d’emprunt, soit créer un Fonds Vert Européen (FVE). Ce serait un intermédiaire financier non bancaire qui attirerait l’épargne longue des investisseurs institutionnels à son passif et fournirait des crédits et des apports en capital à des organismes financiers divers et spécialisés dans le financement des investissements environnementaux à son actif. Le FVE deviendrait un formidable vecteur du financement de l’innovation pour l’Europe qui pourrait ainsi garder le leadership technologique dans le domaine le plus décisif du régime de croissance de l’actuel demi-siècle. Ce serait un outil permettant à l’Europe de réaliser la cohérence entre la politique climatique, celle de l’environnement en général et la politique macroéconomique. Le FVE opérerait comme un intermédiaire financier de long terme amenant un apport décisif dans ce rôle au système bancaire défaillant. Il offrirait une large gamme de crédits à des organismes financiers spécialisés dans le financement de projets (banques de développement et d’investissement, organismes de crédit spécialisés dans les financements sectoriels, etc…). Il pourrait intervenir en capital dans des partenariats publics privés pour mener à bien des projets structurants d’un nouveau modèle de croissance. Certes les critères de distribution des financements du Fonds sont à préciser, sachant que le principe de diversification des risques pour conserver en permanence la note maximale des obligations qu’il émet serait une contrainte financière qui limite les dérives vers des allocations « politiques ». L’essentiel est fondamentalement de modifier la rentabilité du capital en y incorporant le prix des externalités négatives liées au CO2. Une avancée de l’Europe dans ce domaine, sachant que la Chine est déjà engagée dans le redéploiement des investissements pour la production d’énergie propre et pour la réduction de l’intensité énergétique, donnerait une impulsion à la négociation internationale. Elle rendrait l’hostilité américaine à la définition d’une politique climatique au niveau fédéral difficile à poursuivre.
Michel Aglietta
